利空因素在逐渐打入 铝蛰伏等待驱动因素

[泊祎回收回收]对于2019年铝市场主要观点:

从供需角度考虑，预计2019年全球铝市仍将维持目前约100万吨供应缺口，鉴于目前显性库存仅230万吨，我们对于2019年铝价仍偏乐观。

若挤压全产业链利润，则国内电解铝成本在13000元/吨附近。电力成本偏刚性，而且在2019年仍有上行空间。氧化铝价格目前偏高估，但在28002900元/吨仍将有一定的成本支撑作用。目前电解铝价格在13500元/吨附近，我们认为其下行空间已有限。预计2019年沪铝主要运行区间在1300015000元/吨之间。

从跨期角度考虑，全球缺口存在的背景下，是LME去库存或是国内去库存主要取决于国内铝材的出口力度。我们预计平水价差基本对应国内100万吨库存水平，而这有望在Q2-Q3之间实现。另外，2019年增值税下调2%仍在市场预期中，这使得我们预计2019年国内现货的表现较2018年将有明显改善。

从跨市角度考虑，目前沪伦比值7.07仍处于偏低位置。随着国内产量增速的放缓以及海外产量增速的提升，2018年内弱外强格局将边际转弱，再叠加铝材出口开始平衡两市，我们认为反套在2019年同样存在机会。

在缺乏政策刺激，季节性累库以及成本下移利空仍未完全释放的背景下，我们预计19Q1铝价仍将处于蛰伏期。俄铝、海德鲁复产等海外不确定因素也将在19Q1逐渐揭晓。因此，19Q1将是一个较好的观察期。

目前铝价在下移过程中不断给出做多的安全的边际，然而暂时难以看到向上的驱动因素，随着19Q2全球同步去库存开始，届时或许将受到资金的青睐。

铝:19年海外供应增速有所提升

总体来看，2019年海外产量主要由新增产能贡献，预计产量将由2018年2770万吨增加至2856万吨，增速3.1%。

复产方面，主要在于前期事故平息后产量的正常恢复，美国冶炼厂复产节奏仍偏缓慢。

广西、内蒙古、云南成为新产能投放地，预计2019年新增产能130万吨。

由于自备电厂政策的收紧，电力成本成为刚性约束，再加上产能指标基本置换完毕，这使得2019年新增供应的政策约束进一步加强。

18Q4铝价跌破14000元/吨，行业平均亏损在1200元/吨以上。

对于2019年国内新增产能，我们同样维持谨慎态度，虽然国内仍有约330万吨产能等待投产，但在低冶炼利润下，我们暂预计2019年实际产量增加约71万吨，同比增速1.96%。

需求端加权反映下游总需求变化，发现下游需求回落主要在2018年2月表现明显，其他月份基本与2017年相比持平或略下降。

电解铝需求与中国GDP增速存在正相关关系，随着国内经济增速逐步放缓，铝锭需求增速预计仍将维持低位。

截至2018年10月未锻造铝以及铝材净出口约426.11万吨，而2017年同期净出口约349.98万吨，预计2018年未锻造铝以及铝材出口增加约90万吨。

2018年海外库存变化为增加104.5万吨，主要原因在于国内出口大幅增加。国内五地库存库存变化为减少178.9万吨，除了出口因素外，国内供应缺口扩大70万吨解释余下部分。

19Q1季节性累库存将低于我们前期预期，目前低于120万吨的五地库存预计在19Q1增加至160170万吨。随着Q2旺季来临，国内库存将重新回落至120万吨以下。

从国内库存与价差的关系考虑，19Q1累库存导致2月期/4月期价差仍将维持在贴水150-200元/吨的水平，但随着19Q2去库存开始，国内将维持去库存态势。

我们预计平水价差基本对应国内100万吨库存水平，而这有望在Q2-Q3之间实现。另外，2019年增值税下调2%仍在市场预期中，这使得我们预计2019年国内现货的表现较2018年将有明显改善。

国内氧化铝出口在4季度恐大幅回落，并导致国内供应缺口缩窄。

虽然氧化铝开始减产约20万吨/月，但3、4季度国内电解铝减产9.16万吨/月，减少需求约18万吨/月。另外4季度，贵州、广西氧化铝仍有约180万吨投产，预计从4季度开始国内氧化铝供应将逐渐偏宽松。

俄铝12月20日发公告宣布，美国财政部外国资产管理办公室披露，其已通知美国国会有关其将于30日内终止对（其中包括）本公司实施制裁之意向；除非美国国会在上述30天内通过一项否决的决议案，否则外国资产管理办公室可将俄铝从特別指定国民名单（制裁名单）中剔除。

12月31日消息，伦敦金属交易所(LME)周一证实，如果美国政府取消对俄罗斯铝业(Rusal)的制裁，那么LME将解除俄铝产品暂停交割的状态。LME称，预计针对俄铝的制裁将在1月18日前后被取消。

伦铝承压下行，沪伦比值从7.0抬升至7.4以上。

LME期限结构主要表现为现货强势，但是远期结构仍为Contango。

Cash/3m贴水转为升水16.25美元/吨，3m下跌但现货坚挺。

虽然伦铝10月份从2267美元/吨降至1960美元/吨，但比值回升并不明显。

由于人民币贬值因素，目前进口亏损比例仍处于历史低位，铝材出口优势仍在。

总结:仍处于磨底阶段

俄铝解禁，伦铝加速下行，沪伦比值抬升。

国内库存开始季节性累积，下游需求走软。

短期看，虽然铝价给出了做多的安全边际，但是Q1仍难看到足够的驱动因素，是否有进一步减产仍在观察中。

利空因素在逐渐打入铝价中，耐心等待利空出尽，沪伦比值近期处于7.5左右，预计农历春节后比值仍有回落机会。