受益电解铝供给侧改革 中国铝业业绩弹性有多大？

中泰证券发表最新研究报告表示中国铝业依托自身的变革以及不断深入的电解铝供给侧改革从年到年公司实现浴火重生据测算电解铝价格每上涨元公司净利润增加亿元氧化铝价格每上涨元公司净利润增加亿元公司充分受益于电解铝供给侧改革周期维持其买入评级

浴火重生的十年

受金融危机及不断加剧的电解铝过剩局面的影响企业经营日艰年是一个重要转折点通过以资源为依托发展氧化铝以能源为依托发展电解铝动态成本考核实行成本节约分享超额累进激励法等行之有效的方法公司不断优化产业布局的同时又不断激发员工积极性电解铝氧化铝生产成本分别从之前的全行业分位下降至分位逆势扭亏为盈

电解铝的核心弊病在于不断的供给超增

公司经营的改善或许仅仅是个开始随着年电解铝供给侧改革的不断推进其经营也将拾级而上但值得注意的是电解铝仍存在不断的供给超增问题

电解铝的核心弊病在于年以前消费增速一直稳定在两位数其实是很好的消费型金属但也正是需求的旺盛不断刺激新建产能的投放尤其是年以后供给进退不畅投放不断加快行业开工率不断走低供给过剩成为常态

面对行业不断加剧的窘境早在年发改委和工信部就提出要遏制电解铝等行业产能盲目扩张并于年提出要做好电解铝行业的产能置换和严禁新增产能年推进的供给侧改革其实与之一脉相承有着很强的法理和制度基础

供给侧改革之三重门

对于现行政策的市场解读颇多本文倾向于从三个维度来分析电解铝的供给侧改革一严控新增产能二清理违规产能三环保错峰生产即电解铝供给侧改革三重门

首先是严控新增产能正如上文所述电解铝的问题不是需求而是供给扩张过快如何控制新增产能自然被放在了政策的首位这也将从根本上解决电解铝行业中长期产能过剩的问题从年的关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见到年关于印发部分产能严重过剩行业产能置换实施办法的意见再到年关于营造良好市场环境促进有色金属工业调结构促转型增效益的指导意见都提到了要严控新增产能

再者是清理违规违法产能年月发改委等四部委联合发布清理整顿电解铝行业违法违规项目专项行动工作方案正式开始了对违规违法产能的清理本次专项清理整顿的范围便是在年号文件清理整顿之后即年月以后新建的违规违法产能以及未落实号文件处理意见的旧项目

按照统计全国一共涉及到的违规违法产能达到了万吨其中已经在运营的数量约为万吨左右

对于违规违法产能而言通过购买指标来获取合规合法身份是一种有效的方法这也催生了近期很火热的指标交易市场但从现实上的可操作性以及最后的效果来看指标置换之路并不十分顺畅

依据阿拉丁的统计全国可以交易的产能指标一共有万吨目前已完成交易的约为万吨剩余量为万吨左右

但可以交易并不意味着能或者会进行交易指标跨省尤为困难同时考虑到相当一部分企业会以自建产能消化指标真正用来交易的量远不能满足目前要关停的违规违法产能的需要

更进一步来讲无论是违规违法产能重新开启还是新建产能投建投产都必须在合规指标的框架下而这一产能的红线便是在万吨一线考虑到左右的开工率未来产量的上限便是在左右

最后则是环保错峰生产通常理解中电解铝是绝对的绿色金属似乎与环境污染没有太多的联系其实不然电解铝生产的成本构成中都存在或多或少的污染电解铝产业链是不少工业废气S化物F化物等大气污染物的排放源并将产生赤泥等固体废物及危险废物比如发电端的燃煤污染铝土矿粉尘氧化铝生产的赤泥污染以及预焙阳极料的碳素生产S化物等大气污染

可以看到年月京津冀及周边地区年大气污染防治工作方案城市中就是针对电解铝产业链进行了系统性错峰生产要求在集中供暖季电解铝厂限产以上以停产的电解槽数量计氧化铝企业限产左右以生产线计炭素企业达不到特别排放限值的全部停产达到特别排放限值的限产以上以生产线计

同时河南省针对当地的环境污染又在当月发布了关于科学编制一市一策实施方案精准大好大气污染防治攻坚战的通知将洛阳平顶山三门峡等城市增加为集中供暖季限产城市同样要求电解铝和氧化铝限产至此城市成为城市影响面积和范围进一步扩宽

根测算电解铝氧化铝预焙阳极减产的量折年分别为万吨按照吨电解铝需要消耗吨氧化铝吨预焙阳极来计算受到影响的电解铝产量分别为万吨

需要特别说明的是

对于电解铝减产的测算按供给侧改革与城市环保关停不叠加测算若可以叠加即违规产能可以用来充抵供暖季关停产能预计仍将关停电解槽台折万吨年的电解铝产能理论上将减少约万吨的电解铝年产出量

测算预焙阳极时按最保守假设即采暖季共个月涉及省区内所有产能都达到特别排放限值均限产如考虑到达不到特别排放限值的全部停产这一变量因素减停产规模将进一步大幅度上升

氧化铝的关停仅计入了集中供暖季的影响由于目前月起山西等地区铝土矿关停的影响山西地区铝土矿和氧化铝产出分别占到全国的和中泰证券预计氧化铝生产受限对电解铝的影响也要明显大于上述值

从常态过剩到常态短缺

中泰证券认为电解铝供给侧改革三重门对电解铝行业将产生深远的影响通过严控新增产能将解决电解铝产能持续超增的顽疾而清理违规产能则会对供需结构起到立竿见影的效果环保治理进一步缩减产能的同时亦将抬升整个行业的原材料生产和运行成本

中泰证券预计在目前中国万吨合规总指标的背景下年开始电解铝行业将正式进入常态短缺的供需格局

产业链布局是关键从铝土矿到电解铝中国铝业全产业链受益

通过上述分析可以看到这一轮电解铝周期一句话可以概括为通过中国强有力的供给侧改革行业供需结构发生根本逆转电解铝将从常态过剩转归常态不足电解铝价格拾级而上或为题中之意环保等投入势必加大原料生产和运行成本也将应声抬升这也就意味着具备全产业链优势的企业受益最深而全产业链布局的中国铝业无疑将充分受益于此

需要注意的随着公司自有合规电解铝产能的扩建均集中在内蒙古山西广西等能源和原料基地其外销氧化铝量会不断减少从产业链角度公司已然将要成为很纯粹的铝土矿氧化铝碳素电解铝产业链一体化生产型企业公司产业链属性和地位正在悄然发生更多的变化

中国铝业业绩弹性有多大

从公司业绩对电解铝氧化铝主要产品的弹性中亦可以看出公司将充分受益于此轮电解铝供给侧改革周期电解铝价格每上涨元公司净利润增加亿元氧化铝价格每上涨元公司净利润增加亿元

投资建议十年大周期浴火重生维持买入评级

综上所述中泰证券认为依托自身的变革以及不断深入的电解铝供给侧改革从年到年中国铝业终将实现浴火重生并将充分受益于此轮周期维持买入评级

风险提示违规产能退出不及预期公司建设项目不及预期的风险宏观经济波动的风险关于报告中的敏感性分析是在其他成本相对不变的情况下作出的测算如果成本控制超出预期会使得测算的弹性下降