电解铝供给侧改革初显成效

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价格预判：价格持续反弹。受供给侧改革影响，2015年中国电解铝累计产量达到3100万吨，增幅较上年下降了2.5个百分点，连续四年处于增长放缓态势。另外，随着氧化铝价格的底部反弹、针对自备电厂统一缴纳备用费和各项基金的标准出台以及自备电厂实施超低排放环保改造，预计未来中国电解铝的原材料成本将有所上升。在供需紧平衡格局下，未来电解铝价格将持续反弹。

电解铝：供给收缩、原材料价格上涨，铝价上涨。面对铝价不断刷新历史低位，2015年中国电解铝行业亏损加剧，减产规模与覆盖范围进一步扩大，全年累计关停产能为427万吨/年。此外，2016年1月，中铝公司联合其他5家骨干电解铝企业商议成立合资公司，承担100万吨电解铝商业收储任务。在当前国家化解产能过剩，供给侧改革逐渐拉开序幕的情况下，近期中国新增电解铝产能的投产步伐或将大幅减缓，铝市供需格局在经历春节期间库存小幅积压后，未来或将延续紧平衡和阶段性短缺格局。总体来看，随着原料氧化铝价格的恢复性上涨，电解铝的生产成本跟随上升，将对铝价上涨形成支撑。

氧化铝：供需紧平衡，价格低位反弹持续。受下游电解铝减产的影响，2016年年初中国氧化铝企业减产规模继续扩大，截止目前已增加到1070万吨/年。SMM调研数据显示，2月份国内氧化铝产量为425万吨，环比减少7.41%，同比减少0.3%。从需求面来看，面对铝价持续低迷以及环保、宏观调控等力度升温，2016年中国电解铝行业新增产能或将出现较大不确定性。此外，随着矿产品质下降、煤炭和其他原材料价格企稳，2016年氧化铝成本支撑较强，价格向上运行力较强。

铝土矿：高库存，价格持续下降。根据安泰科测算，2015年国内氧化铝企业对进口铝土矿的需求为5208万吨，全年铝土矿进口量除满足生产外还略有盈余，因此截止2015年底，国内进口铝土矿仍有超过2500万吨的库存。如果印尼重新开放铝土矿出口，中国氧化铝生产原料保障将更加充足，届时价格将持续下降。

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风险提示。政策风险；市场风险；下游需求不及预期。

个股点睛>>>

中孚实业：电力成本低，铝价上涨业绩弹性大

公司电解铝产能大：公司合计电解铝产能75万吨，铝价上涨业绩弹性大。公司电解铝产能主要包括本部50万吨+子公司林丰铝业(持股比例70%)25万吨，电解铝吨耗电量在12000-13000度之间。所需氧化铝全部外购。

电力成本低：本部电解铝100%自备电，林丰铝电直购电成本持续下降。一是本部电解铝用电采购自全资子公司中孚电力，所需煤炭约35%为自产，65%外购。近年来中孚电力对发电机组改造扩容，2015年已由90万KW增至100万KW，发电小时数7800小时以上，除满足本部电解铝生产需要外，全年结余电量近10亿度，本部自备电占比100%，且2016年发电量有望达到100亿度。二是林丰铝电作为河南省大用户直供电试点单位，用电成本持续下降，2015年以来已下降0.033元/度。

转型IDC业务坚定：公司拟投资22.64亿元建设河南云计算数据中心，计划12000个机柜出租。公司近期公告二次修订版增发方案，拟投资建设的河南云计算数据中心项目投资总额为22.64亿元，公司持股项目公司中孚蓝汛85%，蓝汛欣润持股15%，本次非公开发行拟使用募集资金19亿元用于该项目，建设周期1.5年，数据中心建设完成后将成为大型互联网数据存储中心，为客户提供主机托管、带宽出租等服务，共计12000个机柜用于出租，抢占云计算市场，并将增发价格由5.69元/股下调至4.19元/股，转型决心坚定。

煤炭业务有序重组：已将豫联煤业49%股份转让给控股股东豫联能源集团。煤价持续低迷，豫联煤业2015年上半夜亏损1761万，公司已开始有序重组，公司原对豫联煤业持股100%，其中37.5%与中原信托开展质押回购，本次转让后，公司持股比例降至51%，煤炭业务对业绩和估值拖累有望减小。

投资建议：买入-A投资评级，3个月目标价7.00元。我们预计未来由于铝价反弹，公司2015年-2017年的收入增速分别为-9.66%、20%、15%，净利润增速分别为-1063.8%、113.6%、108.8%，业绩充分反弹；公司电解铝产能市值比0.55，与云铝股份相近(0.56)，且市净率低于云铝，前期滞涨明显值得高度重视。首次给予买入-A的投资评级。

风险提示：1)电解铝行业去产能不及预期；2)中国需求再次出现大幅下滑；3)铝价反弹不及预期；

南山铝业：收购铝电资产，提升业绩弹性

事件：公司拟以发行股份、支付现金及募集配套资金等方式收购怡力电业转让的标的资产及负债，具体包括：怡力电业两条电解铝生产线(合计产能68万吨)和4台自备电厂发电机组(3台330MW热电机组和1台22万千瓦热电联产机组).

收购铝电资产，增厚业绩。本次交易完成后公司的电解铝供应能力由原来的13.60万吨提高至81.60万吨。公司铝制品制造与加工业务整合程度进一步提升，经营效率进一步提高，铝产业链进一步完善，资产总额、营业收入和净利润水平将较大幅提高，公司竞争实力将得到有效提升。铝电资产盈利能力强，生产成本与中国宏桥同属于国内较低，2015年1-9月份净利润3.70亿元，在铝价低迷时仍然取得不俗业绩。

铝挤压材、压延材市场消耗量逐年增加，公司产品市场前景向好。公司拥有70万吨铝压延产能、22万吨铝挤压产能和1.4万吨航空模锻件生产能力，国内铝深加工能力领先。据测算，中国工业铝挤压材消耗量的年增长率约为13%，预计2016年中国工业铝挤压材消耗量约为603.8万吨，而及至2020年，这一数字将飙升至946.1万吨，远超全球除中国以外地区的工业铝挤压材年消耗总量476万吨，公司产品市场需求看好。

供给侧改革效果初显，一季度铝价有望持续反弹。安泰科较新统计数据显示，随着电解铝企业纷纷实施弹性生产方式，国内电解铝减产规模将达到491万吨/年左右，氧化铝减产规模将达到700万吨/年左右，同时企业还承诺不再重启已关停产能，且将进一步增加弹性生产规模。近期铝库存不断下降，自2015年10月份以来已从100万吨至目前的80万吨左右，铝库存量的下降也已经在一定程度上缓解了供给端的压力。配合着年后的大规模商储，铝价一季度反弹有望持续。

首次给予“买入”的投资评级。公司致力于铝深加工一体化，形成了从热电-氧化铝-电解铝-熔铸-(铝型材/热轧-冷轧-箔轧/锻压)的完整生产线。结合公司产能投放进度以及对未来经济的判断，我们预测公司2015-2017年EPS分别为0.28元、0.42元和0.48元，对应2016年1月25日收盘价6.73元的动态PE分别为24.04倍、16.02倍和14.02倍。结合行业的估值水平，我们首次给予“买入”的投资评级，目标价8.40元，对应2016年PE20倍。

不确定性：政策风险、市场风险、汇率风险、业务整合风险等。