电解铝：库存下降+消费回暖=左侧配置窗口开启！

[泊祎回收回收]导读

1）铝：SMM统计数据显示，2018年3月29日国内电解铝社会库存228.4万吨，较3月22日下降4.1万吨，叠加“我的有色”铝棒库存数据，总计239.55万吨（其中，铝棒库存10.65万吨，下降0.5万吨），较3月22日下降4.6万吨；LME库存3月29日为128.6万吨，较上周上升1.0万吨。周内，电解铝社会库存继续下行，向下趋势基本确立。导致库下行的因素主要有两方面：一是春节期间在途积压库存入库减少；二是季节性因素影响弱化，下游消费持续回暖。同时，铝价低位运行，加工企业逢低补库意愿提升，共同导致出库量＞入库量。我们认为，随着消费旺季来临，铝社会库存下行趋势已经基本确立，2季度将迎加速去库阶段。

2）【本周焦点事件】：《燃煤自备电厂规范建设和运行专项治理方案（征求意见稿）》（以下简称“方案”）发布。电解铝行业是用电大户，自备电比例高达75%左右，“方案”的发布将对电解铝行业的电力成本产生深远影响。从短期来看，主要是对增量产能产生影响，新投产能如需配套自备电厂、但手续不齐全，则建设或投产进程将被延后，进而降低对2018年的产量贡献；从中长期来看，一是补缴相关费用，会抬升企业成本、稀释企业利润，二是将推升成本曲线左端的电力成本，进而拉平成本曲线，从而对中长期铝价形成支撑。我们会持续关注后续征收正式方案和操作情况。

3）铜：CSPTfloorprice会议敲定2季度铜精矿TC为78美元/吨，较1季度大幅下降9美元/吨，印证铜精矿供应持续偏紧的预期。截至本周五，进口干矿现货TC报70-77美元/吨区间，较前周持平。开工率方面，SMM调研数据显示，3月份电线电缆企业开工率为87.6%，同比增加6.4%，环比增加48.3%。其中，大型线缆企业订单恢复好于去年同期水平，产量同比增加明显，中小型企业订单恢复一般，行业内订单向大型企业集中的趋势较为明显。

4）黄金：本周，在贸易战担忧减弱作用下，美元指数强势反弹（90上方），再叠加半岛局势缓和，避险需求较前周有所弱化，周内贵金属价格震荡走低，COMEX黄金价格环比上周下跌1.76%至1325.0美元/盎司。我们认为，后市在多空因素交织作用下，金价短线将呈现震荡格局。

5）宏观“三因素”总结：中国经济依然具有较强韧性，但在基建以及房地产投资增速趋缓的背景下，经济后续演进路径仍需数据进一步验证。1）中国，3月份PMI数据环比大幅上升，主要与季节性因素有关。2）美国，消费者信心指数创新高，耐用品订单超预期增长，经济复苏得到进一步确认。3）欧洲，英国四季度GDP符合预期，欧元区无超预期表现，后续经济走势尚需观察。

6）投资建议：铝：从供给端看，铝价低位运行，新项目投产进度不及预期，再叠加“自备电厂”等扰动因素增加，供给端放量节奏比预期要慢；从消费端看，2季度是传统消费旺季，1季度被压制的需求有望在2季度得以释放，因此，我们认为2季度电解铝消费值得期待，“我的有色”统计数据显示，中国主要地区电解铝出库量（2018/3/18-3/25）约18.1万吨，环比前周增加2.9万吨，其中，佛山、无锡地区出库量增幅明显，显示出下游消费复苏的良好迹象；从库存端看，国内电解铝社会库存于3月19日（228.6万吨）见顶后，已经实现三连降，我们认为，库存下行趋势已经确立，2季度将迎加速去化阶段。总结一下，供给放量慢+下游需求增=库存加速去化，“预期低+行业底”，我们重申，电解铝板块左侧配置窗口已然开启！铜：2季度CSPT敲定的铜精矿TC大幅下调，印证全球铜精矿供依旧偏紧的预期，再叠加进口限废政策，铜原料中长期供给趋紧的方向不会变。锡：缅甸精矿扰动增大，下游消费稳中有增，供需格局或将持续优化。

综上，我们认为，兼具“新供给周期+常规需求”典型特征的铝、铜、锡值得持续重点关注，其中，铝或是预期差较大的品种，“预期底部+行业底部”下，左侧配置窗口已然开启。核心标的：①铝：云铝、中铝、神火（煤炭组）、露天煤业（煤炭组）等；②铜：紫金矿业等；③锡：锡业股份。

7）风险提示：宏观经济波动、进口以及环保等政策波动带来的风险。

行情回顾：本周基本金属以涨为主

基本金属方面，本周LMEX基本金属指数周收于3205点，环比上周上涨0.49个百分点。基本金属价格方面，LME三月铜、铝、铅、锌、锡、镍周涨跌幅分别为+0.31%（6720美元/吨）、-2.80%（2014美元/吨）、+2.62%（2412美元/吨）、+2.94%（3310美元/吨）、+1.35%（21055美元/吨）、+1.37%（13300美元/吨）。

本周，基本金属价格走势分化运行、以涨为主。复盘周内价格演进路径，前周贸易战影响在本周得到部分消化，美元指数于周三强势反弹，运行在90上方，整体上施压于周初基本金属价格；3月28日（周四），国务院常务会议确定，从2018年5月1日起，制造业等行业增值税税率从17%降至16%，叠加美元指数走弱影响，基本金属价格全线上扬。具体来看，具有偏强金融属性的铜以及偏强交易属性的镍小幅上涨；前期回调明显的铅锌周内上涨相对明显；作为贸易摩擦的焦点品种，铝周内下降幅度依然较大。

周内，大盘走势略强于前周，上证指数收于3168.90点，较3月23日收盘上涨0.51%；深证成指收于10868.65点，较3月23日收盘大涨4.11%；沪深300收于3898.50点，较3月23日收盘下跌0.16%；申万有色金属指数收于3903.71点，较3月23日收盘上涨3.66%，跑赢上证综指3.15个百分点。

本周，板块表现延续分化，但有所收敛。其中，贵金属板块在前周大涨后回调明显，基本金属板块弱势运行，新能源板块明显走强。具体来看，宝钛股份周内涨幅较大（17.79%），*ST华泽周内跌幅为明显（-22.65%），所统计94只个股中：75只个股出现不同程度上涨，6只个股持平，其余13只个股均出现不同程度下跌。

基本金属：铝库存向下趋势确立，2季度铜精矿TC大幅下调

（1）铝：库存向下趋势确立

SMM统计数据显示，2018年3月29日国内电解铝社会库存228.4万吨，较3月22日下降4.1万吨，叠加“我的有色”铝棒库存数据，总计239.55万吨（其中，铝棒库存10.65万吨，下降0.5万吨），较3月22日下降4.6万吨；LME库存3月29日为128.6万吨，较上周上升1.0万吨。

周内，电解铝社会库存继续下行，向下趋势基本确立。导致库下行的因素主要有两方面：一是春节期间在途积压库存入库减少；二是季节性因素影响弱化，下游消费持续回暖。同时，铝价低位运行，加工企业逢低补库意愿提升，共同导致出库量＞入库量。我们认为，随着消费旺季来临，铝社会库存下行趋势已经基本确立，二季度将迎加速去库阶段。

【本周焦点事件】：《燃煤自备电厂规范建设和运行专项治理方案（征求意见稿）》（以下简称“方案”）发布，涉及8项重点内容，也即：严控新建自备电厂，清理违法违规燃煤自备电厂，限期整改未公平承担社会责任问题，严格执行政策性交叉补贴政策，严格依规限期完成环保改造，承担电网安全调峰和清洁能源消纳责任，坚决淘汰燃煤自备电厂落后产能，规范管理资源综合利用自备电厂等。

电解铝行业是用电大户，自备电比例高达75%左右，“方案”的发布将对电解铝行业的电力成本产生深远影响。从短期来看，主要是对增量产能产生影响，新投产能如需配套自备电厂，但手续不齐全，则建设或投产进程将被延后，进而降低对2018年的产量贡献；从中长期来看，一是补缴相关费用，会抬升企业成本、稀释企业利润，二是将推升成本曲线左端的电力成本，进而拉平成本曲线，从而对中长期铝价形成支撑。我们会持续关注后续征收正式方案和操作情况。

现货交投方面，华南地区现货成交均价13700元/吨，环比上周下跌30元/吨，周内铝锭、铝棒总出库量7.83万吨，环比上周提升1.05万吨。成交活跃度回暖，预计进入4月份，在需求继续回暖叠加资金状况缓解的情况下，下游购买力度会有所提升，交投将持续转好；天津及重庆地区，供暖季结束后，下游复工带来需求上升，交投好于前周。

本周，A00铝价低位震荡，但受制于需求端羸弱，铝合金锭价格跟跌未跟涨，周内下调180元/吨。从市场成交端来看，部分再生铝企业接受了相对低价的长单；原材料端，带票生铝价格依旧坚挺，预计下周“小长假”前备货需求将有释放，加之生铝价格坚挺下具有成本支撑效应，ADC12合金价格或将企稳。

本周，氧化铝价格持稳运行，现货成交继续好转，氧化铝价格已经基本筑底。具体来看，周内价格运行在2703元/吨未变。原材料价格（动力煤）延续下行态势，铝价小幅回升，行业亏损依旧，按3月30日原材料市场价格测算（未考虑企业自身因素），电解铝即时成本为14410元/吨，吨铝亏损额约为770元。

（2）铜：精矿2季度TC大幅下行

本周，CSPT召开二季度floorprice会议，会议敲定2季度铜精矿TC为78美元/吨，较1季度大幅下降9美元/吨，这也印证了铜精矿持续供应偏紧的预期。截至本周五，进口干矿现货TC报70-77美元/吨区间，较前周持平。

现货交投方面，本周，华东方面：贴水由周初220-40元/吨逐步收窄至180-120元/吨，铜价止跌，下游逢低积极入市备货；此外，在增值下调刺激下，采购积极性明显提升，但周后受制于资金，成交活跃度下降。华北方面：铜价下行，补库力度增加，交投好于前周。华南地区：下游消费继续回暖，加工企业维持较高开工率，去库存得以延续。

本周1#光亮铜周均价44330元/吨，较上周回落1040元/吨，周均精废价差63元/吨，较上周幅再度收紧。今年以来，已陆续公布9批限制进口类固废批文，废铜相关企业共获审批量33.79万吨，同比去年累计相同批次仍大幅下降88%；根据海关数据，1、2月我国废铜进口量33万实物吨，累计同比下滑40%。周内，废铜市场成交依然胶着，沪期铜低位企稳，精废价差仍低位运行。废铜与精铜具有替代关系，决定了部分使用废铜的企业倾向于更多使用电解铜，刺激精铜消费，进而对现货市场形成一定支撑。由于废铜价格优势不在，叠加持货商惜售情绪浓厚，导致废铜货源仍然紧张。

开工率方面，SMM调研数据显示，3月份电线电缆企业开工率为87.61%，同比增加6.43%，环比增加48.31%。具体来看，大型线缆企业订单恢复好于去年同期水平，产量同比增加明显。目前，国网、南网线缆招标在陆续进行中，来自家电、高铁方面订单保持旺季水平，此外，近期铜价持续低位运行也刺激了下游的采购积极性。反观中小型线缆企业订单恢复一般，消费还未见明显起色，行业内订单向大型企业集中的趋势较为明显。

（3）铅：精矿紧平衡，社会库存续降

原料端，本周铅精矿成交价较前周持稳运行，国产50品位铅精矿到厂主流成交于1300-1500元/金属吨，进口铅精矿主流报价15-25美元/干吨，与上周主流成交价持平。

冶炼端，本周矿企基本已经正常生产，预计下周将有产量贡献，但内蒙地区预计在5月份有产量贡献；下周部分炼厂检修结束，对于铅精矿原料需求将有所增加，整体上看，精矿供需仍处于紧平衡态势。至周五，国内50品位铅精矿加工费，河南、湖南1400-1500元/金属吨；内蒙古1600-1700元/金属吨；云南1500-1600元/金属吨；广西1300-1400元/金属吨，较上周无变化。

本周，沪伦比维持区间震荡格局，至7.8附近（前周为7.8，持平），进口铅精矿本周盈利情况有所改善，铅精矿进口量或有所增长。

本周现货铅主流成交18600-18960元/吨，维持偏强震荡格局，河南等地区原生铅炼厂检修尚未恢复，散单挺价依旧，基本维持对平水报价；贸易市场除浙江外（因安徽再生铅供应偏紧，部分需求转移至电解铅），沪粤市场下游采购减少，交易清淡，报价升水下调；下游方面，因正值月末，加之对后市淡季预期，蓄企畏高情绪较浓，整体成交偏弱。

本周沪粤两地铅锭库存总量至1.67吨，叠加江浙仓库库存总量下降逾7000吨，国内社会仓库总量下降至3万吨水平。本周铅价震荡偏强，蓄企谨慎采购，沪粤市场持续低迷。而江浙仓库库存大降，主因上周安徽地区再生铅供应减量，致使部分江浙地区大型蓄企采购转向电解铅。此外，进入4月，蓄电池市场传统淡季格局不改，料沪粤库存或有增量。

（4）锌：精矿加工费持稳运行

本周，锌精矿市场整体无明显变化，国内锌精矿加工费主流成交于3200-3800元/金属吨附近；进口锌精矿加工费维持15-20美元/干吨。

本周，沪伦比值7.55，较前周（7.62）小幅下修，进口锌精矿继续处于亏损状态（平均亏损1270元/金属吨，较上周略有增扩）。周内，虽西藏、新疆、内蒙等部分高寒地区的中小型矿山于近期陆续着手复工，但真正贡献产量还要到4月，因此，短期国内锌精矿供应紧张的局面仍难以根本缓解。再考虑到4月，国内部分冶炼厂检修的情况，预计各地精矿加工费变化不会很大，仍以持稳运行为主。

现货交投方面，华东市场，本周沪锌重心小幅拉升，冶炼厂散单交投谨慎；周初锌价波动剧烈，市场观望情绪较浓，贸易商长单交投氛围较好；后半周，锌价重心企稳，下游刚需采购为主，整体成交货量略不及上周。华南市场方面，冶炼厂出货正常，贸易商交投小幅转暖，下游入市询价，成交货量较上周有所增加，市场整体稍好于上周。29日，天津解除天气污染预警，关停限产的下游耗锌企业开始复产，临近周末有所采购，综合考虑周初交投僵持局面，本周成交货量整体较上周变化不大。

本周三地库存23.55万吨，较上周下降1.04万吨。上海、广东、天津三地同上周续降。锌价止跌企稳，上海地区，下游按需采购，叠加周内炼厂到货量有限，库存续降；广东本周整体成交较好，采购较上周增加；天津地区，受部分镀锌企业继续限产影响，成交平淡，库存变化不大。预计伴随需求逐步回暖，下周库存或续降。

贵金属：美元指数反弹，贵金属价格承压

本周，在贸易战担忧有所消退作用下，美元指数强势反弹（90上方），再叠加半岛局势缓和的影响，避险需求较前周有所弱化，周内贵金属价格震荡走低，COMEX黄金价格环比上周下跌1.76%至1325.0美元/盎司；白银价格环比上周下跌1.33%至16.3美元/盎司，铂、钯涨跌幅分别为-1.93%（936.6美元/盎司）、-2.22%（948.4美元/盎司），具体如下表所示。

从金价核心影响因素——美国10年期国债真实收益率来看，加息“靴子”落地后，周内国债实际收益率有所回调（至0.69%），预期对近期金价走势的压制作用将所有减弱；在避险需求降低、贸易战影响减弱背景下，周内ETF黄金配置需求亦同步减弱，本周五SPDR黄金ETF持仓量为846.12吨，环比上周降低4.42吨。

短期看，影响金价走势的因素依然是“多空交织”。利多因素：贸易战虽有缓和迹象，但不确定性依然较大；加息“靴子”落地，美元指数或将步入弱周期；美国10年期国债收益率下行，对金价压制作用减弱；利空因素：油价上涨略显乏力。综上，我们认为金价短线将呈现震荡格局。

下周重点关注：美国3月ISM制造业PMI，欧元区2月失业率、3月CPI年率，法国3月制造业PMI、德国3月制造业PMI、欧元区3月制造业PMI等。

宏观“三因素”运行态势跟踪

（1）中国因素：3月PMI大幅回升

国家统计局2018年3月31日公布：2018年3月份中国制造业采购经理指数（PMI）为51.5%，环比上月上升1.2个百分点，制造业呈现稳中有升态势。

季节性因素（春节）导致一季度波动剧烈，整体仍偏弱。2018年春节集中分布在2月，季节性因素对2月数据造成较大干扰。具体来看，2月较1月大幅滑落1.0个百分点，3月较2月大幅回升1.2个百分点。但复盘前3个月数据，2018年1-3月PMI均值为51，2017年同期1-3月PMI均值为51.6，已经反映出2018年经济较去年同期出现一定下滑的态势，这表明制造业虽整体处于景气区间，但势头相对偏弱。

2018年3月PMI较2月出现大幅回升，新订单高增下，PMI生产指标走好。3月PMI生产、新订单分别达到53.1、53.3，较2月均大幅回升，基本上持平2017年的水平，反映出3月新订单指标对3月PMI走高的贡献作用明显。其中，3月PMI新订单和生产指标走好，可能与2月低基数有关，同时，PMI新出口订单和进口数据均较2月反弹，反映3月PMI订单走好，不仅与出口有关，同时，内需亦有所回升，可能与企业春节后加快生产补库存有关。

总结来看，3月份PMI数据环比大幅上升，主要与季节性因素有关。中国经济依然具有较强韧性，但在基建以及房地产投资增趋缓的背景下，经济后续演进路径仍需进一步数据验证。

（2）美国因素：消费者信心指数创14年新高

在特朗普政府减税政策提振下，美国消费者信心再创新高。美国密歇根大学公布的调查结果显示，美国3月密歇根大学消费者信心指数终值为101.4，与初值102一道创2004年1月以来较高。

与此同时，美国2月耐用品订单数据大幅好于预期，2月耐用品订单环比初值3.1%，预期1.6%，前值由-3.6%修正为-3.5%，这也显示出企业在设备投资方面增长依然强劲，看好美国未来经济前景。

美国依然处于强劲复苏通道之中，结合此前的劳动力市场改善状况以及美联储加息，均是对经济复苏的进一步确认。

（3）欧洲因素：英国四季度GDP季符合预期

2018年3月29日，英国统计局公布2017年第四季度GDP终值的相关数据如下：英国四季度GDP季环比终值0.4%，预期0.4%，初值0.4%；英国四季度GDP同比终值1.4%，预期1.4%，初值1.4%。

数据显示，第四季度服务业是英国的主导产业，其占英国单季度产出的约80%。所以经济增速得益于服务业，但消费行业表现仍疲软。在全球经济复苏带动下，英国GDP已经连续20个季度增长，远高于对英国脱欧后的经济预期，脱欧给英国带来的影响或不如预期严重。

再结合上周公布的欧元区3月Markit制造业PMI数据以及德国、法国制造业PMI数据，总体来看，欧元区近期无超预期表现，后续经济走势仍需观察。

宏观“三因素”总结：中国经济依然具有较强韧性，但在基建以及房地产投资增趋缓的背景下，经济后续演进路径仍需进一步数据验证。1）中国，3月份PMI数据环比大幅上升，主要与季节性因素有关。2）美国，消费者信心指数创新高，耐用品订单超预期增长，经济复苏得到进一步确认。3）欧洲，英国四季度GDP符合预期，欧元区无超预期表现，后续经济走势尚需观察。

投资建议

铝：从供给端看，铝价低位运行，新项目投产进度不及预期，再叠加“自备电厂”等扰动因素增加，供给端放量节奏比预期要慢；从消费端看，2季度是传统消费旺季，1季度被压制的需求有望在2季度得以释放，因此，我们认为2季度电解铝消费值得期待，“我的有色”统计数据显示，中国主要地区电解铝出库量（2018/3/18-3/25）约18.1万吨，环比前周增加2.9万吨，其中，佛山、无锡地区出库量增幅明显，显示出下游消费复苏的良好迹象；从库存端看，国内电解铝社会库存于3月19日（228.6万吨）见顶后，已经实现三连降，我们认为，库存下行趋势已经确立，2季度将迎加速去化阶段。总结一下，供给放量慢+下游需求增=库存加速去化，“预期低+行业底”，我们重申，电解铝板块左侧配置窗口已然开启！

铜：2季度CSPT敲定的铜精矿TC大幅下调，印证全球铜精矿供依旧偏紧的预期，再叠加进口限废政策，铜原料中长期供给趋紧的方向不会变。

锡：缅甸精矿扰动增大，供给收紧预期增强，下游消费稳中有增，供需格局或将持续优化。

我们认为，兼具“新供给周期+常规需求”典型特征的铝、铜、锡值得持续重点关注，其中，铝或是预期差较大的品种，“预期底部+行业底部”下，左侧配置窗口已然开启。核心标的：①铝：云铝、中铝、神火（煤炭组）、露天煤业（煤炭组）等；②铜：紫金矿业等；③锡：锡业股份。

风险提示

宏观经济波动、进口以及环保等政策波动带来的风险。

附录

（3）基本金属行业动态跟踪

LosPelambres铜矿工人接受新的劳资协议。Antofagasta旗下LosPelambres铜矿工人接受了新的劳资协议。工会在一份声明中表示，终有82%的工人都投票赞成了新的劳资协议，成功避免了LosPelambres铜矿山可能爆发的罢工。

三门峡进口铜精矿国检试验区获批，为河南省首个国检试验区。从三门峡市政府办获悉，三门峡进口铜精矿国检试验区获得国家质量监督检验检疫总局批复设立，这是河南省首个国检试验区，也是内陆地区首个进口铜精矿国检试验区。

浙江2017年淘汰电解铝产能15万吨。从浙江省经信委获悉，2017年浙江省严格落实国家淘汰落后产能工作要求和工作制度，对浙江2017年淘汰电解铝产能15万吨。照国家规定的重点行业，2017年全省共完成淘汰炼钢产能270万吨、电解铝产能15万吨、铜冶炼产能0.17万吨、水泥产能30万吨、造纸产能3万吨、制革产能50万标张、印染产能10亿米、铅蓄电池产能30万千伏安时；8家地方燃煤热电企业实现全厂关停，合计小火电机组24台、容量19.65万千瓦。涉及的72家企业相关主体设备均按国家淘汰要求进行拆除并通过省级验收。

博赛营口250万吨/年氧化铝项目正在举行开工奠基仪式。2018年3月28日早上，博赛集团旗下的营口大南山氧化铝有限公司举行250万吨氧化铝项目开工奠基仪式。SMM调研显示，该项目位于辽宁省盖州市沙岗镇，总投资55亿，建设投资33亿，流动资金17亿，项目建设周期18个月，此项目将利用博赛集团海外自有三水铝土矿资源。

中国在WTO提出磋商请求，要求就美国金属关税造成的贸易损失获得补偿。中国常驻世界贸易组织(WTO)代表团正式提出磋商请求，要求就美国总统特朗普提议的钢铝关税而导致的贸易损失获得补偿。在向WTO提交的两份文件中，中方驳斥了美国关于金属关税是基于国家安全理由的说法，中国认为美国采取的是保障措施-旨在保护国内生产商的临时性贸易限制措施。

BunkerHill将重启百年铅锌老矿两年内将大规模产量。位于加拿大多伦多的BunkerHill矿业宣布将重启位于爱达荷州的一座百年老矿。公司表示，将考虑在今年年底之前重新开矿，约在两年内进行大规模铅锌矿生产。该矿商正在开发位于爱达荷州北部的Kellogg铅锌矿山，并将从原矿主PlacerMining公司手中收购其所有股权。在这之前，BunkerHill将筹集约1亿美元的资金，目前公司称资金筹集问题不大。该公司还称已向法院提交申请矿山开采环保许可证，作为协议的一部分，BunkerHill必须在七年内向环保局支付2000万美元，无论该公司是否继续租赁和经营矿山。（中国有色网）

全球1月镍市供应缺口扩大至1.58万吨。国际镍业研究组织(INSG)周四发布的数据显示，1月全球镍市供应缺口扩大至1.58万吨，2017年12月份缺口修正为1.23万吨。